单边升值预期消退 中欧所将致力于建设人民币证券交易中心

17/08/05

  历史经验表明,海外贷款是极不稳定的国际资本类型,很容易受人民币升贬值预期影响,随着人民币单边升值预期消退,海外贷款大规模集中流出风险增大。

  根据外汇管理局数据,截至2014年末,我国海外贷款余额20749亿元人民币,等值3391亿美元。这是按照2014年底央行美元对人民币中间价折算的价值,如将各年国际收支平衡表的数据累加,1982至2014年,我国累计借入海外贷款本金3098亿美元,略小于外管局数字。海外贷款流入高潮发生在2005年“7·21”汇改之后,2005-2014年我国累计流入海外贷款2704亿美元,占海外贷款总额的87.3%。换句话说,海外贷款伴随着人民币升值步伐快速积累。

  上海11月27日电 (缪璐)上海证券交易所在27日举行的新闻发布会上称,未来中欧国际交易所股份有限公司(中欧所)将积极推出各种交易品种,把合资交易平台建设成为人民币证券交易中心,探索实现中欧所和上交所债券的互联互通,在时机成熟时引入基于A股资产的金融衍生产品。

  中欧所18日在德国金融之都法兰克福开业,由上海证券交易所、德意志交易所集团、中国金融期货交易所共同合资成立。主要定位于在欧洲打造离岸人民币资产的交易和定价中心,满足投资者对人民币的融资和投资需求,打造综合风险管理服务平台,成为境内资本市场在境外的重要延伸。

  但海外贷款的流入并非一路高歌猛进,其流量对人民币升(贬)值预期非常敏感。2008年金融海啸爆发、2012年欧债危机恶化、2014年美联储加息预期升温都刺激了美元大幅走强,人民币贬值预期抬头,而这三年海外贷款分别净流入36亿、-168亿和-343亿美元。很明显,人民币贬值预期越强,海外贷款流入规模越小,甚至转为大规模流出。

  从贷款结构上更容易看出海外贷款的投机性。一般而言,短期贷款比长期贷款的投机性更强,更容易受汇率预期波动的影响,而短期贷款恰恰是我国吸收的海外贷款的绝对主力。截至2014年底,短期贷款余额占海外贷款总额的74%。2008年、2012和2014年,海外贷款流入规模之所以骤降甚至转为净流出,也主要受大规模净偿还短期贷款影响。

  从海外贷款季度数据看,其与汇率预期的相关性更为直观。以2014年为例,2014年2月中旬人民币开始快速贬值,在贬值初期市场一度认为这只是一次阶段性的调整,并未改变对人民币的强势预期,突出表现为众多出口企业利用较好的汇率水平加快结汇,结售汇维持高额顺差。而一季度海外贷款也延续了2013年的快速流入势头,净流入553亿美元,其中短期贷款554亿美元。

  随着人民币4月份持续贬值,并在5月陷入低位震荡,市场对人民币将很快反弹的预期弱化,人民币单边升值行情终止的预期明显抬头,即使人民币在6月重启升值也未重新激活升值预期,二季度企业结售汇顺差也明显收窄,银行代客即期和远期结售汇均出现单月小幅逆差。与升值预期消退相对应,二季度海外贷款流入规模环比骤降61%至216亿美元。

  三、四季度,国际市场关于美联储提前加息的预期升温,美元指数大幅反弹,同时乌克兰局势恶化,俄罗斯与欧美对抗不断升级,俄罗斯卢布爆发危机,带动新兴市场货币大范围贬值。与此同时,我国经济降速日益明显,对外贸易增长困难。一系列内外因素叠加,人民币升值预期基本消失,贬值压力逐步增大,在结售汇连续出现逆差的同时,境内居民大规模增持外汇存款。与人民币贬值预期相对应,三、四季度海外贷款分别出现了576亿和537亿美元的净流出,合计1113亿美元,其中短期贷款净流出1180亿美元。

  由于中欧所在欧洲建立人民币市场,从零起步,没有可参照的案例,因而上交所将中欧所成立初期的发展思路归纳为:“稳起步”、“有耐心”、“重创新”、“关注流动性”。

  “稳起步”,是指中欧所将尽快整合中德人力资源,形成团队合力。“有耐心”意味着,未来将逐步推出包括衍生品在内的其他业务,耐心地建设离岸人民币市场,中欧所的收入将更加多元化,更具持续性。

  中欧所的建立还结合了中德双方各自的特点和优势。中方的优势在于开发设计以人民币计价的产品,组织、动员、协调境内发行人、机构和投资者参与市场;德方的优势在于熟悉当地法律、市场环境、后台的技术和清算的外包以及对产品的本土化调整。

  因而“重创新”被解释为,在优势结合的基础上,双方将积极创新,开发欧洲和全球投资者感兴趣的产品,保持公司长远的发展和竞争力。“关注流动性”,则为中欧所在产品开发中将重点考虑如何提升产品对投资者的吸引力,考虑如何吸引包括中国境内的投资者在内的各类投资者参与,扩大流动性。

  中欧所首批上线产品包括ETF(交易所交易基金)和人民币债券。据悉,中银国际和建银国际分别与德国商业银行合作,各发行1只以人民币计价的ETF产品,跟踪中国A股指数;另一只中国银行发行人民币金融债也于开业首日在中欧所挂牌上市。

  海外贷款的大幅波动并不难理解,由于境内利率较高,在人民币单边升值阶段,外币融资可以享受利差与人民币升值的双重收益,这是境内企业在我国并不缺乏资本的情况下,大规模举借外债的主要原因。而一旦人民币升值前景不明,持有外币负债的风险急剧上升,以套利为目的的海外贷款就会大规模外流。

  截至2014年底,我国短期海外贷款余额2296亿美元,考虑到2015年美元有望维持强势,去年三、四季度海外贷款大规模流出势头可能延续,这意味着今年净流出规模可能超过1000亿美元,同时给人民币汇率施加下行压力。不过,这是人民币从单边升值向双向波动过渡期的必然现象,不会对国际收支安全造成根本影响,市场不宜过度反应。(作者单位:中国建设银行总行 仅代表作者个人观点)

  后续包括嘉实基金与德银的dbx-trackers嘉实沪深300指数UCITSETF在内的9只ETF产品计划在中欧所开业后将陆续上线,未来还将推动中德两国政府发行国债,并吸引境内外国际组织及大型企业在平台发行人民币债券。

  此外,中欧所的团队也积极与境内外的银行和企业进行沟通,一方面推动国内的优质企业来中欧所发行人民币股票,另一方面推动德国本土优质企业,特别是在中国有大量业务的先进制造企业在中欧所发行人民币股票,称为D股(D代表Deutschland,也就是德国的意思)。(完)

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